La batalla contra la inflación se prolonga

Los banqueros centrales siempre están buscando una brújula. Esto se debe a que navegan siguiendo las estrellas mientras el cielo está nublado. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, ofreció esta metáfora en Jackson Hole, Wyoming, el viernes pasado, en el Simposio Económico. Tras la pandemia y el estallido de la guerra en Ucrania, las reglas del juego han cambiado: no hay un manual de instrucciones de lo que está sucediendo, según Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo (BCE).

La batalla contra la inflación se prolonga y el aumento de los precios amenaza un mundo menos globalizado. Los obstáculos a los que hay que enfrentarse incluyen los cuellos de botella en el cambio de suministro, la escasez de algunas materias primas esenciales y el cambio climático. La pregunta ahora ya no es tanto hasta qué punto subirán las tasas, sino cuánto tiempo permanecerán altas. La era del dinero barato que siguió a la Gran Recesión ha terminado y no parece que vaya a regresar pronto. Esto tendrá muchas consecuencias para las hipotecas, la inversión y la economía en general.

Mientras los banqueros centrales intentan encontrar su brújula, los grandes bancos centrales –y especialmente la Reserva Federal– prefieren errar en dirección a la estabilidad de precios, incluso si eso significa tener que navegar a través de una recesión. Los banqueros centrales caen en las categorías de “halcones” (aquellos preocupados por la estabilidad de precios a toda costa) y “palomas”, que son los más sensibles a los altos niveles de desempleo. Robert McTeer, ex presidente del Banco de la Reserva Federal de Dallas, señala que “sólo los halcones van al paraíso de los banqueros centrales”. Quizás Powell y Lagarde estén tratando de ganarse su lugar en el cielo asumiendo la inflación más alta en cuatro décadas.

Puede que Jackson Hole no sea el paraíso, pero a finales de agosto lo parece. Este enclave idílico en las Montañas Rocosas, enclavado en el corazón del Parque Nacional Grand Teton de Wyoming, sufre inviernos duros, pero también disfruta de veranos suaves que contrastan con el calor húmedo que azota a Washington, DC desde hace más de 40 años, por invitación de En la Reserva Federal de Kansas City, Jackson Hole ha organizado un simposio económico cada año a finales de agosto, que reúne a banqueros centrales y economistas de todo el mundo en un hotel apartado con decoración rústica, incluido un oso de peluche.

El discurso más esperado fue el de Powell. Cuando lo pronunció el viernes pasado, señaló que la inflación todavía era "demasiado alta" y que estaba dispuesto a subir más los tipos si fuera necesario, pero aclaró que cualquier decisión se tomaría "cuidadosamente". Además, admitió que la subida de tipos que se ha producido en el último año y medio (de casi el 0% a un rango del 5,25%-5,5%) tendrá efectos retardados que aún están por manifestarse. La traducción es que la Reserva Federal hará una pausa el 20 de septiembre -y quizás también en noviembre y diciembre- para decidir si se necesita otro giro, o si ya es suficiente, según fuentes del mercado. Pero ciertamente hay división. Los analistas del Bank of America se sienten cómodos con su previsión de que el último aumento de 0,25 puntos se producirá en noviembre, mientras que los de Oxford Economics creen que el aumento del pasado mes de julio fue el último.

Lagarde dio menos pistas. Sin embargo, los comentarios realizados por los asesores del BCE en Jackson Hole a lo largo de la cumbre de dos días presagian una batalla en septiembre entre los que están a favor de subir aún más los tipos y los que preferirían esperar. "Para mí es demasiado pronto para pensar en una pausa", opinó Joachim Nagel, presidente del Bundesbank, durante una entrevista con Bloomberg TV en Jackson Hole. “No debemos olvidar que la inflación sigue rondando el 5%. Por tanto, es demasiado alto. Nuestro objetivo es el 2%. Así que aún queda camino por recorrer”. Nagel rechazó la caricatura de Alemania como el hombre enfermo de Europa en esta coyuntura. "Sigo siendo bastante optimista en cuanto a que tendremos un aterrizaje suave".

El “aterrizaje suave” –término derivado de la carrera espacial entre Estados Unidos y la Unión Soviética en la década de 1970– es el mantra de los bancos centrales cuando la economía se sobrecalienta o la inflación se sale de control. Se trata de controlar los precios con subidas de tipos, sin provocar una recesión. Alan Greenspan lo hizo en la Reserva Federal en 1994, pero no pudo evitar una recesión después de que las subidas de tipos ayudaron a reventar la burbuja tecnológica. Powell está intentando lograr un aterrizaje suave, pero es demasiado pronto para cantar victoria. Según Esther George, presidenta del Banco de la Reserva Federal de Kansas City hasta enero pasado, el próximo año será un buen momento para “juzgar” su mandato. Mientras tanto, el presidente de la Reserva Federal de Chicago, Austan Goolsbee, dijo a CNBC que ve un "camino dorado" por delante para reducir la inflación sin desencadenar una recesión importante.

Los banqueros centrales han rechazado los cantos de sirena de quienes piden elevar el objetivo de inflación del 2% al 3%. Esto, según ellos, sería como hacer trampa. “El 2% es y seguirá siendo nuestro objetivo de inflación”, dijo sin rodeos Powell el viernes. “No perderemos de vista nuestro objetivo. Debemos mantener, y mantendremos, la inflación en el 2% en el mediano plazo”, secundó Lagarde. “Me incomoda declarar la victoria cuando claramente no hemos ganado. Antes de entrar en esto ya dijimos cuál iba a ser el objetivo. No se puede cambiar el objetivo de inflación hasta que se alcance”, añadió Goolsbee.

Lo que ha aumentado, según los economistas, es el tipo de interés neutral, que ni frena ni impulsa la economía. Eso puede explicar por qué los aumentos de tasas han enfriado la actividad menos de lo que se esperaba hace un año, a pesar de que los banqueros centrales han sido más agresivos de lo esperado. Factores como la política fiscal expansiva (con más déficit y deuda) y los fondos de ahorro acumulados durante la pandemia obviamente han elevado el tipo de interés neutral, pero ni siquiera Powell tiene claro dónde se encuentra: “No podemos identificar el tipo de interés neutral con "Hay certeza, por lo que siempre hay incertidumbre sobre el nivel exacto de ajuste de la política monetaria", admitió el viernes.

Tras las subidas de tipos de 2022 y 2023, ha llegado el momento de calibrar los últimos movimientos. La tradición ha sido equivocarse en la última caminata, en parte por elección propia. "No aumentar las tasas lo suficiente sería un error peor que aumentarlas demasiado, porque podemos arreglar [esto último]", dijo la presidenta de la Reserva Federal de Cleveland, Loretta Mester, a Bloomberg TV en Jackson Hole. "Tenemos que ser muy cuidadosos. No queremos presionar demasiado. No queremos quedarnos cortos”, añadió cuando la entrevistó CNBC. "Los riesgos ahora están realmente en ambos lados: hacer muy poco o hacer demasiado, pero aún así me inclinaría por subir las tasas", coincidió Martins Kazaks, gobernador del Banco de Letonia.

Al dejar abierta la posibilidad de nuevas subidas de tipos, Powell está retrasando el próximo debate: cuándo comenzarán los recortes. La evolución actual de las tasas de interés de los bonos estadounidenses probablemente significa que no están en el horizonte. “'Más alto por más tiempo' es el mensaje un tanto apagado que recibí de Jackson Hole”, escribió Bill Gross en X (anteriormente Twitter). Se le conoce como “el rey de los bonos” y cofundador de la firma estadounidense de gestión de inversiones Pimco.

“Evaluaremos cuánto tiempo mantendremos las restricciones a medida que la inflación baje. La tasa de interés real (tasas nominales ajustadas a la inflación) se ajustará, por lo que tendremos que vigilar eso a medida que avanzamos”, dijo Mester. "Creo que es muy probable que tengamos que mantenernos así durante un período de tiempo considerable", afirmó la presidenta de la Reserva Federal de Boston, Susan Collins. Otros participantes creen que este es el mensaje por ahora, pero que, a efectos prácticos, no es muy relevante. Más bien serán datos que marquen decisiones futuras. “Así como la inflación nos sorprendió [al subir], nos puede sorprender [al bajar]”, dijo a EL PAÍS uno de los asistentes, que prefirió permanecer en el anonimato.

El presidente del Banco de la Reserva Federal de Filadelfia, Patrick Harker, firme partidario de suspender las subidas de tipos, cree que no habrá recortes de tipos “claramente hasta el año que viene como muy pronto”. “¿Y cuándo el año que viene? Los datos nos lo harán saber. Si la tasa de inflación cae más rápido de lo previsto, podríamos recortar más pronto que tarde... pero creo que tenemos que dejar que eso suceda primero”, dijo a CNBC.

El mercado todavía espera algunos recortes de tipos el próximo año. Bank of America prevé una caída de 0,75 puntos para el conjunto del año, 0,25 en junio y lo mismo en el tercer y cuarto trimestre. Según los analistas del banco, el discurso de Powell tuvo una parte para los halcones -cuando señaló que la inflación sigue siendo "demasiado alta" y que está dispuesto a subir los tipos de nuevo- y otra para las palomas, cuando explicó que las consecuencias de la subida de tipos Los aumentos aún no se han sentido por completo, lo que advierte que los movimientos futuros se realizarán con cuidado.

Powell ha insistido en que no quiere repetir los errores de los años 1970, cuando el presidente de la Reserva Federal, Arthur Burns, proclamó la victoria prematuramente y la inflación se arraigó en la economía estadounidense durante una década. Paul Volcker, que ocupó el cargo de 1979 a 1987, decidió poco después de asumir el cargo emprender un cambio importante en la política monetaria estadounidense: restringir la cantidad de dinero y hacer que el mercado fijara los tipos, que llegaban hasta el 20%. Volcker fue el presidente de la Reserva Federal que asistió al primer simposio en Jackson Hole, en 1982. Allí no encontró más que una avalancha de críticas.

El tiempo, por el contrario, le dio la razón a Volcker. Powell incluso se ha declarado un gran admirador suyo. Ahora quiere seguir el ejemplo de Volcker y “seguir así hasta terminar el trabajo”, un eslogan inspirado en su predecesor, que repite una y otra vez.

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